招商證券(600999)發(fā)布研究報告稱，3月3日，招商食品邀請白酒產(chǎn)業(yè)專家侯帥先生以訪談形式進(jìn)行了對白酒產(chǎn)業(yè)長期核心問題深度思考的分享，并就投資者關(guān)注問題展開交流。分享從春節(jié)復(fù)盤、白酒產(chǎn)業(yè)周期判斷、價格帶和競爭格局三方面展開，系統(tǒng)梳理了白酒行業(yè)整體情況。侯帥表示，白酒依然在上升通道，確定性很強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)狀態(tài)由金字塔型向倒金字塔型轉(zhuǎn)變，大規(guī)模的行業(yè)高端化仍未結(jié)束整體價位結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化，由金字塔型向倒金字塔轉(zhuǎn)變。其中，高端酒將保持15%的平穩(wěn)增速；次高端中，300-800元的單一次高端價位接近1200億規(guī)模，17年僅為200億，復(fù)合增速不低于30%。整體判斷，白酒行業(yè)依然會有穩(wěn)定健康的增長。

招商證券訪談主要觀點(diǎn)如下：

一、產(chǎn)業(yè)深度對話

于佳琦：復(fù)盤春節(jié)的基本情況，有哪些變化、亮點(diǎn)？如何判斷今年的產(chǎn)業(yè)趨勢？

侯帥：白酒到這個階段，依然在上升通道，確定性很強(qiáng)。我認(rèn)為只有長期理解了白酒行業(yè)，對于周期判斷才有價值錨?，F(xiàn)在能明顯感覺到二級市場跟信息很緊，信息多少有點(diǎn)過載，大量信息是局部信息，難以對行業(yè)有全面的理解，可能就會導(dǎo)致更容易被短期情緒左右。如何去理解白酒行業(yè)長期的核心問題：第一，白酒產(chǎn)品本質(zhì)是什么，第二，白酒產(chǎn)業(yè)本質(zhì)特征延伸的產(chǎn)業(yè)狀態(tài)，第三，在這樣的產(chǎn)業(yè)狀態(tài)下的競爭形態(tài)。

1）產(chǎn)品本質(zhì)：本質(zhì)上是社交用品、生產(chǎn)資料，本質(zhì)特征是價值符號白酒的用途、功能發(fā)生了很大變化，白酒是社交用品。白酒首先是功能嗜好品（放松、交流等情緒需求），是基礎(chǔ)的物理屬性，但隨著白酒產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，作為功能嗜好品的功能在減弱。核心功能更加變成社交用途的產(chǎn)品，喝白酒的場景主要是應(yīng)酬，是中國獨(dú)特的文化，大量非正式場合真正建立個人關(guān)系的主要場景。白酒體現(xiàn)出獨(dú)特的剛需性，取決于生產(chǎn)、商務(wù)、社交活動，本質(zhì)特征是價值。

除了功能性、社交性、有很強(qiáng)的消費(fèi)品特征，但是在真正使用過程中有生產(chǎn)資料的特征，很多社會活動的場景白酒是必須的。白酒有很強(qiáng)的價值符號的特征，消費(fèi)者畫像來看，地區(qū)、香型都不是本質(zhì)特征，本質(zhì)特征是必須得成為價值的代表，成為獨(dú)特的需求產(chǎn)品，成為價值符號，消費(fèi)者希望白酒有對應(yīng)的價格。

2）產(chǎn)業(yè)狀態(tài)：由金字塔型向倒金字塔型轉(zhuǎn)變，大規(guī)模的行業(yè)高端化仍未結(jié)束整體價位結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化，由金字塔型向倒金字塔轉(zhuǎn)變。白酒行業(yè)2021、2022年不同價位帶發(fā)生了明顯的結(jié)構(gòu)變化，原來的價位帶是明顯的金字塔風(fēng)格，去年價位分析看，高端、中端、低端差不多1800億。整體規(guī)模自17年5600億到22年5800億，行業(yè)幾乎沒有增長，但是整體情況不具有太強(qiáng)參考性。往后4-5年，行業(yè)理想狀態(tài)7000億。但是結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化，現(xiàn)在100-300的中間價位只有1400億，容量下降。其中，200-300億占350億，100-200元占1000億，成為行業(yè)中間軸。100元以下約1800億，二者合計3200億，300元以上接近3000億。高端酒在過去5年里，增長了2000億，低檔酒下滑了1000多億。22年相比21年高端酒還在發(fā)生變化。

3）競爭形態(tài)：價值符號為最重要競爭要素，處在高端化通道從長周期來看，價值符號使價格成為最重要競爭要素，酒廠的終極使命就是在消費(fèi)者觀念中把價格提起來。酒廠已經(jīng)深刻理解了價格競爭，行業(yè)對價格向上有天然需求。消費(fèi)者也有一定價格需求，一些消費(fèi)場景需要茅臺(600519)是貴的，整個行業(yè)都在圍繞價格競爭，形成了這樣的價格結(jié)構(gòu)。

白酒在完全高端化的通道里。再往后看五年，白酒的結(jié)構(gòu)完全變?yōu)榈菇鹱炙?，變?yōu)楦叨嘶袠I(yè)，是白酒最重要的趨勢。很多短期波動，如消費(fèi)稅放在長周期里幾乎可以忽略。政府是否會限制白酒漲價，市場涉及到不同的看法，我個人認(rèn)為很難。

高端酒：將保持15%的平穩(wěn)增速。拉長來看，白酒復(fù)蘇以來，剛開始爆發(fā)的是茅臺，中間是五糧液，最后是老窖（17-18爆發(fā)了一把，但是中間停了，這兩年才重新爆發(fā)）。三家各自有快有慢，過去五年里，高端酒都是翻倍增長，年化15%左右，我認(rèn)為高端酒增長15%會是常態(tài)，長期來看，高端酒發(fā)展比較平穩(wěn)。在茅臺沒有扭曲價格體系、國窖沒有深地面覆蓋的時候，我們就感覺到高端保持了平穩(wěn)的增長速度。

次高端：300-800元的單一次高端價位接近1200億規(guī)模，17年僅為200億，復(fù)合增速不低于30%。白酒行業(yè)所處階段：大規(guī)模的行業(yè)高端化進(jìn)程，現(xiàn)在到了中場偏后。17年開始全行業(yè)開始大規(guī)模的高端化，這一輪周期比我們之前預(yù)想的可能要更久，可能達(dá)到10年。茅臺短時間價格無法突破3000，但是茅臺有結(jié)構(gòu)性上抬的強(qiáng)大動力，酒廠、行業(yè)都認(rèn)識到了，如果價格不能做到更高，在生產(chǎn)者、消費(fèi)者來看都是失敗的。大規(guī)模的行業(yè)高端化進(jìn)程到了中場偏后，在高端很難有大幅的超預(yù)期。這是一輪歷史級的消費(fèi)升級、重新排序，因為大家跟蹤變得更加緊密，很難有大幅超出預(yù)期，但是短期的細(xì)節(jié)過多沖淡了大家對整體的判斷，整體判斷，白酒行業(yè)依然會有穩(wěn)定健康的增長。

春節(jié)：符合預(yù)期，穩(wěn)定增長。復(fù)盤過去幾年超預(yù)期的情況：17年白酒各價位帶全部爆發(fā)，18-19年大家認(rèn)為白酒不好，結(jié)果春節(jié)也很好，20年有疫情，但是高端酒沒有受到影響，也算是超預(yù)期。到21年春節(jié)市場胃口很高，但是千元價位依然有亮點(diǎn)。過去的春節(jié)，行業(yè)的預(yù)測性更強(qiáng)，競爭偶然性較少。去年這個時候大家都知道基本面是好的。今年在這個階段，大家的預(yù)期基本靠譜，但是一季報、春節(jié)的情況整體比大家想的好一點(diǎn)。

于佳琦：今年茅臺1935上市，看到千元價位帶競爭格局的變化？如何判斷傳統(tǒng)濃香五糧液、老窖的競爭實力？

侯帥：高端酒最高級的競爭狀態(tài)，門檻高，競爭最集中。只考慮行業(yè)情況，高端酒的確定性是最高的?，F(xiàn)在高端存在預(yù)期差，大家對高端酒的信心不是很足，但是并不知道真正的增速。高端酒市場需求依然強(qiáng)勁，具備持續(xù)增長的市場環(huán)境。理解高端酒的兩個背景：1）貧富消費(fèi)者結(jié)構(gòu)，中國的富人很多，高端的需求總體受到經(jīng)濟(jì)一些壓制，但是消費(fèi)動力是澎湃的。很多西方的發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)形態(tài)穩(wěn)定，高端也是保持增長。2）特殊的社會結(jié)構(gòu)，公務(wù)消費(fèi)、商務(wù)消費(fèi)、大眾消費(fèi)的關(guān)系，高端消費(fèi)沒有太強(qiáng)的價格敏感性。

茅臺：增長狀態(tài)很好，管理層決策成熟。10%+增速是正常的，茅臺管理層很強(qiáng)。1935和五糧液比較沒有太大意義，但是1935背后反映出的茅臺變化值得關(guān)注。這是茅臺第一次在老酒廠門口開發(fā)布會，1935經(jīng)銷商必須在核心分會場開分會、請到核心消費(fèi)者，并對品鑒會進(jìn)行要求，經(jīng)銷商控量精確到個位數(shù)，茅臺1935的份額屬于增量。從產(chǎn)品、提價、拆箱政策，看出來的是這屆管理層很成熟。在飛天穩(wěn)定增長下，高端非標(biāo)可以通過企業(yè)營銷滿足更高層次需求，1935也讓產(chǎn)品變得更全面?，F(xiàn)在的供需關(guān)系下，茅臺價格變化的概率會隨時間推移越來越大，到底是今年還是明年其實不重要。茅臺同樣會考慮消費(fèi)者、渠道等各方面的影響，在量上也會有穩(wěn)健的增長。

五糧液：品牌力仍然強(qiáng)大，目前被低估。五糧液品牌的力量太強(qiáng)大了，五糧液和茅臺的品牌很難有其他公司追得上。過分看低五糧液的品牌都會犯錯誤，現(xiàn)在五糧液還沒有找到自己的alpha，但是目前是被低估的，一旦發(fā)生了一些向好的變化，五糧液可能會絕地反擊。大家跟蹤到五糧液疫情擾動較大的一些區(qū)域受影響，但是江蘇、山東、安徽、華東增長還是比較好的。

老窖：全部都很好，全力奔跑。目前高度國窖達(dá)到五糧液價格，在全國面上會面臨巨大品牌壓力。但是這個行業(yè)比老窖管理團(tuán)隊更清醒的不多，現(xiàn)在的測試都是在能力范圍內(nèi)的，老窖在試探價格接近五糧液會是什么情況。老窖的銷售情況也還不錯，老窖1月份結(jié)束就停止接收新訂單了。

于佳琦：大家對五糧液的批價有期待和擔(dān)憂，如何理解批價上行的阻力？如何看待可預(yù)見時間里糾正的潛力？

侯帥：對于五糧液來說很容易解決，第一，真正控住貨，第二，放棄對經(jīng)銷商的緊迫要求?，F(xiàn)在五糧液把批價從889調(diào)到969，批價追平茅臺出廠價。但是價格進(jìn)入被動狀況，廠價上漲、批價沒有明顯變化。我認(rèn)為技術(shù)上的操作可以是多樣的，本質(zhì)上，需要將實際供給停下來，打造稀缺感。高端的東西都是稀缺的，必須把實際供給先停下來，再把大家心理層面的博弈改變。

于佳琦：1573跟在五糧液價格差距逐漸減少，對1573價格、量的壓力？

侯帥：長期漫長競爭，倒逼價格緊跟五糧液。高度五糧液、國窖都沒有他們的低度增長快，老窖低度增長迅猛，高度增長沒那么快的原因是受到五糧液價格壓制。老窖倒逼批價緊跟五糧液，但是目前國窖沒有五糧液那么強(qiáng)的品牌能力，是通過各種費(fèi)用補(bǔ)貼，達(dá)到價格的靈活性。如果取消返利，經(jīng)銷商就很難。但是我認(rèn)為這些動作都在廠商控制范圍，在銷量壓力不大的情況下，逼一逼價格。老窖和五糧液的競爭，在千元價位帶不可能快，一定是超長期的漫長過程，都在等競爭對手犯錯誤并累積實力，行業(yè)格局慢慢變化。

于佳琦：千元價位帶不是一蹴而就的，如何預(yù)期復(fù)興版的增長節(jié)奏？

侯帥：青花汾酒如果百億，青30賣30億沒有難度。比如順鑫高價位的光瓶酒能不能做出來，實際上取決于公司整體勢能。汾酒在市場勢能太強(qiáng)了，市場上最具確定性的就是茅臺和汾酒，汾酒的穩(wěn)固基礎(chǔ)、表現(xiàn)出向上的狀態(tài)非常好。增速比較難拍，青30變化較大，增長核心取決于公司的增長，如果汾酒能到200億，青30就越快。

于佳琦：投資者慢慢能理解，高端的剛需性和穩(wěn)定性，但是大家認(rèn)為次高端仍然具有一定的周期性，比如大家認(rèn)為去年是大年，今年就是小年，請問侯總是如何理解這個問題？次高端是否仍然具有一定的周期性？

侯帥：完全不認(rèn)同次高端的波動，消費(fèi)習(xí)慣是確定的，最后呈現(xiàn)出大小年純粹是經(jīng)驗總結(jié)，毫無意義。現(xiàn)在高端存在預(yù)期差，確定性高，但是并不知道真正的增速。次高端化具有最好的增長基礎(chǔ)。從喝100變?yōu)楹?00元，以前喝海之藍(lán)，現(xiàn)在喝劍南春。收入增長下，真正高端消費(fèi)還是少數(shù)，但是次高端化覆蓋絕大多數(shù)人群。次高端增長沒有停止，往后再看幾年，很容易從1200億到2000億，增長動力強(qiáng)勁。增長狀態(tài)下，選高端確定或者次高端強(qiáng)的。次高端的價位特點(diǎn)、競爭特點(diǎn)值得關(guān)注。次高端里還會繼續(xù)細(xì)分，現(xiàn)在次高端分化細(xì)致。第一，300元價位以劍南春為代表，300變?yōu)?00是第一個次高端的價位特征。隨著基數(shù)放大，300元價位的增速從100%變?yōu)?0-30%，在可預(yù)見的階段里，會變成10%+的增長，如果300元價位不增長了，說明高端化進(jìn)入收尾階段，現(xiàn)在的300元價位帶還保持不錯的增長，所以我不贊同白酒增長進(jìn)入末期。

第二，500-600元的增速很高，今年全行業(yè)估計60-80%，古20等很多地產(chǎn)品牌，成為增長新引擎，量增長很快，價格騰挪空間很大，500到800元全是空間，江蘇經(jīng)濟(jì)好一點(diǎn)到650，一些地方差一點(diǎn)到550。競爭結(jié)果看，汾酒真正持續(xù)，預(yù)期很高。次高端的陣營里，第一級，名酒的系列酒，茅臺、習(xí)酒有優(yōu)勢，以及又具有名酒基因又有全國化，汾酒、劍南春為代表，爭奪次高端的領(lǐng)袖地位。第二級偏小的二名酒，舍得等，增速彈性很大，產(chǎn)品銷售都在次高端里，競爭力達(dá)不到名酒和強(qiáng)勢地產(chǎn)酒的能力。第三級就是地產(chǎn)酒，在地區(qū)不強(qiáng)的地方競爭較難。地產(chǎn)酒需要證明自己強(qiáng)不強(qiáng)，安徽的一些白酒品牌證明了自己是強(qiáng)的。次高端競爭硝煙剛?cè)计?，大家都有一倍空間，汾酒到400億，舍得水井坊(600779)到100億我認(rèn)為具有較高確定性。

于佳琦：劍南春的單品是次高端規(guī)模的極限，如何看待次高端規(guī)模的突破？

侯帥：單品極限是個偽命題，總結(jié)的是經(jīng)驗不是規(guī)律。原來白酒都不是大單品，但是各家企業(yè)變成大單品策略后，明顯感覺上限擴(kuò)大。劍南春普遍130-150億規(guī)模不是大單品極限。只要銷量增長、產(chǎn)品集中，百億級大單品將更加普遍。

于佳琦：以哪些指標(biāo)去看待不成熟的品牌新品的放量趨勢？

侯帥：當(dāng)前結(jié)構(gòu)格局穩(wěn)定，打破格局需要巨大商業(yè)資源和時間資源，現(xiàn)在新品基本是優(yōu)化。1）基本快不了，名酒利用品牌勢能招商不難，但是時間需要很長，5年之內(nèi)很難做起來。2）需要很強(qiáng)的綜合能力，白酒競爭極其激烈，競爭的長期性、系統(tǒng)性，都在倒逼執(zhí)行力的提升，對末端的執(zhí)行到了比較高的水平。企業(yè)的綜合能力很強(qiáng)，才能夠推動新品的成長。招商能否變?yōu)閷嶋H的動銷并持續(xù)擴(kuò)大，都還很遠(yuǎn)。

于佳琦：區(qū)域酒的情況，底層的驅(qū)動因素及未來持續(xù)性？

侯帥：地產(chǎn)酒的歷史命運(yùn)是最重要的，都在想辦法提價，類似洋河、今世緣(603369)、古井都把天花板上限提到比較高的位置，古井能在安徽推到1000元?，F(xiàn)在安徽、江蘇上市公司多，被關(guān)注的更多，徽酒、蘇酒強(qiáng)的真正因素是全國都在高端化，安徽表現(xiàn)好不是獨(dú)立的情況。西鳳今年80億，幾年前只有2、30億，陜西、河北都在增長。

整個行業(yè)有高端化的紅利，如果地產(chǎn)酒強(qiáng)勢，也能享受到紅利。1）蘇酒，洋河戰(zhàn)略傾向省內(nèi)再到全國，所以省內(nèi)競爭程度相對提升，但是白酒行業(yè)歡迎競爭，只有競爭才有增長。兩家企業(yè)在共同成長。洋河、今世緣是很好的公司，今世緣增速不比一些徽酒低，今世緣穩(wěn)步提升，狀況不錯，可以類比古井。洋河頭幾年改革成效體現(xiàn)，一季度回款很高。2）徽酒，古井地位沒有人能撼動，又很拼搏努力。迎駕在收獲期，今年還是在收獲的階段，長則3-5年都會有增長。迎駕的拓展得在收獲期之后?？谧拥淖兓_始在倒逼，也許沒有那么快，但基本面有改善空間。在競爭中幾家都在做的更好，更多的情況要考慮價格。

于佳琦：之前對區(qū)域酒升級有質(zhì)疑，現(xiàn)在對高端化、次高端化認(rèn)可，但是對省外化、全國化有質(zhì)疑，以目前的運(yùn)作實力，是否支持他的省外化、全國化？

侯帥：對地產(chǎn)酒全國化有質(zhì)疑是正常的。對于名酒來說，老窖下沉深度比一些地產(chǎn)酒更好，老窖在河北的渠道甚至比當(dāng)?shù)氐禺a(chǎn)酒還要強(qiáng)。地產(chǎn)酒天然在走很難的路，先向上、再向邊。向上過程很難，耗費(fèi)80%精力，到一定程度后才會向外平推。地產(chǎn)酒有能力向外擴(kuò)張，看單一產(chǎn)品沒有意義，需要比較他們和名酒的對比。出省競爭全都是紅海，市場都是從其他廠商手中搶來的。地產(chǎn)酒向上崛起過程中，在五年內(nèi)周邊化擴(kuò)張紅利是有限的，主要還是來自向上的空間，向上是增量，橫向是拼存量，大量投入在長期才可能有回報。地產(chǎn)酒周邊的板塊化可以帶來銷售額20%以內(nèi)的增長，且在3-5年才能實現(xiàn)。

地產(chǎn)酒正在進(jìn)行擴(kuò)張，做實業(yè)和投資不同，實業(yè)不相信行不行，必須要去做。所以地產(chǎn)酒全國化我認(rèn)為是偽命題，名酒下沉已經(jīng)完成了全國化，地產(chǎn)酒向上的空間更大的多。但是對于一些大酒廠來說又不一樣，大酒廠天然有擴(kuò)張需求，古井在正常擴(kuò)張，但是這個過程是消耗戰(zhàn)，可能需要花費(fèi)很久。

于佳琦：醬酒熱下，經(jīng)銷商、消費(fèi)者層面的趨勢，價格松動對品牌的影響？

侯帥：醬酒熱下存在泡沫，處在去水分、品牌化的過程。醬酒行業(yè)很難作假，短時間也很難有新鮮事情。茅臺熱銷帶動醬香品類提升，大量投資者、經(jīng)銷商把錢投了進(jìn)來。濃香利潤薄，醬香利潤空間大，所以大家認(rèn)為可能是未來趨勢，但是醬酒存在渠道過熱的水分。經(jīng)銷商發(fā)現(xiàn)醬酒供給太少，需求在、供給少，先買過來屯住，但是下半年開始，行業(yè)在快速的去水分，在快速的品牌化。以發(fā)展的眼光看，有些公司存在一定問題，但是也取得了很大的成就，未來三年醬酒會保持穩(wěn)定、消化內(nèi)部問題。品牌化漫長發(fā)展的過程，去水分是好事，批價產(chǎn)生松動下，近一年多就能把庫存消耗掉，現(xiàn)在都在回到競爭老路，醬酒過了600元競爭很困難，價格回歸很正常。長期看，醬酒的品牌化趨勢沒有問題、更加健康。

將來的過程，濃香繼續(xù)穩(wěn)定、醬香繼續(xù)滲透。醬酒熱長期存在的兩個原因，1）茅臺的香型拉力始終在，市場需求仍在；2）推力的因素，利潤率對經(jīng)銷商。兩個原因?qū)е箩u酒的滲透率不斷提升。在安徽和江蘇醬酒的擴(kuò)張沒有那么快，因為還是小眾人群的擴(kuò)張，是漫長的過程。

二、Q&A

投資者：名酒里汾酒有很多產(chǎn)品線，都有較強(qiáng)的競爭力，其他名酒的強(qiáng)勢集中在單一價位。未來公司有較大空間，在多價位的運(yùn)作是否會存在管理跟不上的問題？底蘊(yùn)和產(chǎn)品線的優(yōu)勢對管理的依賴度？

侯帥：汾酒產(chǎn)品線還是要看預(yù)判，之前青花量不大、玻汾很大。2017年公司認(rèn)為汾酒做不到100億，青花做不到50億是不成功的。汾酒是類名酒的公司，只能靠品牌力。真正有優(yōu)勢的就是玻汾、青花，玻汾占結(jié)構(gòu)里不會是最主要的，青花是主要的，汾酒90%精力都在青花上，上面做好了，玻汾自然就好了。

低端市場中勢能是最重要因素，管理能力為額外疊加alpha。大眾酒市場勢能起來后對管理能力要求較低，如果管理能力提升，就是疊加的alpha，玻汾形成比較大的優(yōu)勢，真正挑戰(zhàn)在高端青花。汾酒內(nèi)部通過改革，市場化變化很大，經(jīng)銷商的經(jīng)營管理提出挑戰(zhàn)要求，拉近行業(yè)平均水平的差距，競爭在追求精細(xì)化，汾酒還是在向上的狀態(tài)。我認(rèn)為汾酒強(qiáng)，主要還是后備力量強(qiáng)，越需要搶占市場。

投資者：青20去年體量50億，水晶劍大概150億，水晶劍形成了深度全國化，在相對同質(zhì)化的次高端市場里，如何看待青20、水晶劍的空間？

侯帥：次高端競爭細(xì)節(jié)來看，價位競爭需要全面的長期能力。規(guī)模企業(yè)都沒有順差價的毛利，但是都有費(fèi)用，用費(fèi)用去彌補(bǔ)利潤的能力就是很重要的能力。劍南春保持10%+增長沒有問題，接到了規(guī)模紅利，只需要把宴席做好。青20在競爭過程中，和劍南春是錯位的（區(qū)域），做到150億是必然的，不完全靠順差價做到，順差價只是早期最正常的狀態(tài)。順差價只是競爭中的一環(huán)，消費(fèi)者投入、組織能力、地面能力等全部能力都要具備，才是長期能力。目前青20在往好的方向演進(jìn)，到150億要慢慢來，快和慢是相對的，如果中間過程慢，可能收獲期就會快，汾酒已經(jīng)很快了。

投資者：對于剛才您說的二名酒，舍得、酒鬼完成了部分全國化嗎？還是仍是地產(chǎn)酒？

侯帥：名酒和地產(chǎn)酒的競爭是直接的，舍得、酒鬼等二名酒不一定和劍南春、汾酒競爭，但是和地產(chǎn)酒的競爭是短兵相見的。和地產(chǎn)將相比，天然全國化與具有很強(qiáng)的品牌勢能、招商能力、地面拓展能力。當(dāng)風(fēng)口來了，可以迅速增長。二名酒這一波比17-19年更成熟，二名酒的發(fā)展路徑是地產(chǎn)化的發(fā)展路徑，都在做精耕細(xì)作的工作，先做規(guī)模級市場，再向好的地方前進(jìn)。水井坊地產(chǎn)化起步較晚，處在風(fēng)口業(yè)績沒問題。競爭不容易獲得銷量，優(yōu)勢就是品牌張力強(qiáng)，短板是沒有堅定的地產(chǎn)化。地產(chǎn)酒1季度增速很不錯、今年全年沒問題。二名酒憑借全國價位的覆蓋能力，在地產(chǎn)酒弱勢區(qū)域發(fā)展成果較好。

投資者：馥郁香型的看法？如何看的內(nèi)參價格段不是常見的二名酒價位，接近千元，且接近一半收入？

侯帥：香型是偽命題，只有濃香和醬香可能存在明顯差異。調(diào)研結(jié)果顯示，90%的消費(fèi)者不知道是什么香型，順鑫酒業(yè)所有暢銷產(chǎn)品是濃香，但北京消費(fèi)者根本不知道他們喝的牛欄山是濃香。香型可以理解為是品牌廣告，比如洋河是綿柔的，從廣告角度來講是賣點(diǎn)。但是香型的壁壘、獨(dú)特性是不存在的，現(xiàn)在醬香是來自于茅臺的優(yōu)勢，香型是品牌概念，但是不足以構(gòu)成競爭壁壘。

酒鬼酒結(jié)構(gòu)比其他更好，高價位競爭道路后期收益更高。內(nèi)參帶來天然高價位，很多消費(fèi)者知道內(nèi)參很貴。高價位成長速度可能沒有另外兩個那么快，類比老窖和汾酒的競爭，都是200億的公司，走的路徑不一樣，老窖走的路更難，挑戰(zhàn)五糧液，而不是在低度放量，注定了長期難、但是長期收益高。汾酒3、500體量速度快一些，但是青30做不起來的話，未必是優(yōu)勢的。內(nèi)參的千元價位注定了他是更難更長的路，越到后面越難，千元價位人群少數(shù)，但是后期收益也越大。

投資者：香型作為賣點(diǎn)是否有意義？

侯帥：香型的意義是企業(yè)找到自己的特色。清濃醬三大，從清香到濃香再到現(xiàn)在醬香熱潮，好像香型有壁壘、演進(jìn)，但如果按照這個趨勢，那清香應(yīng)該是被歷史淘汰的。但是現(xiàn)在清香也是一種優(yōu)勢，但優(yōu)勢是口感帶來的，不是香型帶來的。比如茅臺好，是因為喝了沒有什么不適。清香型類酒精的發(fā)酵方式，比較純粹，高分子酸比較少、醒酒快，所以大家認(rèn)為汾酒不錯。在設(shè)定物理層面壁壘，白酒的優(yōu)勢不來自于香型，而是來自入口順不順、醒的快不快、喝了難受不難受。馥郁香、綿柔目前都還只是概念，無法形成物理上的區(qū)分。

本文選編自“招商證券公眾號”，智通財經(jīng)編輯：秦志洲